Als der Markt für CDS Mitte der 1990er-Jahre entstand, war er wenig standardisiert und hauptsächlich durch bilaterale Absprachen der Kontrahenten geprägt. Entstanden war der Markt aus der Notwendigkeit, Kreditrisiken effizient absichern bzw. eingehen zu können. Geprägt von den Erfahrungen verschiedener Finanzkrisen in dieser Zeit, hat sich der Markt immer weiterentwickelt und wurde zunehmend standardisiert, was zu einer Verbesserung der Schutzwirkung, zu einer Erhöhung der Effizienz und zu einer Reduktion von ungewollten Risiken geführt hat.

Insbesondere nach der Finanzkrise 2008/2009 wurden einige signifikante Änderungen eingeführt, wie die Einführung von standardisierten Kuponzahlungen und festen Fälligkeitsterminen. Nach wie vor werden die vertraglichen Rahmenbedingungen kontinuierlich an das sich ändernde Umfeld angepasst. So wurden z. B. staatliche Eingriffe bei der Restrukturierung von Finanzinstituten als eigenes Kreditereignis definiert.

Das zu Grunde liegende Konzept hat sich jedoch nicht geändert: Beim Abschluss eines CDS einigen sich zwei Parteien bilateral darauf, dass die eine Partei der anderen Partei Absicherung für den Ausfall eines bestimmten Emittenten gibt, also im Falle des Ausfalles des Emittenten den entstandenen Schaden ersetzt. Vergleichbar mit einer Versicherung, generiert eine Partei ein Einkommen aus dem Zur-Verfügung-Stellen einer Absicherung, wohingegen die andere Partei eine Prämie für die Vermeidung eines bestimmten Risikos zu bezahlen bereit ist.

Das im Vordergrund stehende Risiko ist der zu erwartende Schaden aus dem Ausfall eines Emittenten, also der Erwartungswert, der sich aus Ausfallwahrscheinlichkeit und dem erwarteten Schaden im Falle des Ausfalles ergibt. Dieser Erwartungswert spiegelt sich in der entsprechenden Risiko- bzw. Versicherungsprämie auf den betreffenden Emittenten wider.

Damit verbindet sich auch ein Marktwertänderungsrisiko. Dieses resultiert in einer sich ändernden Einschätzung des Marktes zum Erwartungswert des Schadens und reflektiert sich in einer Änderung der Prämie und damit dem Barwert des CDS. Hierbei spielen wiederum unterschiedliche Einflussfaktoren eine Rolle. So können sich die ökonomischen Rahmenbedingungen für den betreffenden Emittenten geändert haben oder aber die allgemeinen Marktbedingungen und damit die generelle Risikoaversion.

Grundlage für die Wirksamkeit von CDS sind die formellen und legalen Rahmenbedingungen. Hier gibt es klare und nachvollziehbare Regeln, die für alle Marktteilnehmer gleichermaßen gelten. So gibt es Regeln für die zu leistenden Prämienzahlungen. Diese erfolgen stets vierteljährlich zu festen Terminen und in standardisierten Kupons. Auch die Fälligkeiten von CDS-Kontrakten sind auf bestimmte Fälligkeitstermine standardisiert. Von besonderer Bedeutung ist auch, festzulegen, unter welchen Bedingungen ein sogenanntes Kreditereignis eingetreten ist und wie hoch der entstandene Schaden ist, der vom Versicherungsgeber ausgeglichen werden muss. Ein Kreditereignis kann eintreten durch einen Zahlungsausfall, eine Restrukturierung oder ein sonstiges, den Gläubiger schädigendes Ereignis.

Hierfür gibt es definierte Abläufe und Institutionen. Diesen Rahmen definiert die ISDA, die International Swaps und Derivatives Association, eine Handelsorganisation, die die am Derivate-Markt teilnehmenden Parteien vertritt. Sie definiert die Rechtsstandards, begleitet die Abläufe und legt in entsprechenden Gremien fest, ob es ggf. zu einem Kreditereignis gekommen ist. In einem solchen Falle begleitet sie den Prozess, in dem die Schadenshöhe festgelegt wird.

Daneben gibt es ein Kontrahenten- und Exekutions-Risiko. Auch hier gibt es ein hohes Maß an Standardisierung, was einerseits zu einem geregelten Settlement der Transaktionen und andererseits zu einer Reduktion von Kontrahenten-Risiken über das gegenseitige Stellen von Sicherheiten führt.

Aufgrund der Größe und der Bedeutung des CDS-Marktes spielen regulatorische Rahmenbedingungen eine wichtige Rolle. So gibt es Reporting-Pflichten, Vorschriften für die Unterlegung mit Eigenkapital bzw. für die Reduktion von Eigenkapitalunterlegungspflichten im Falle des Kaufes von Absicherung. Der Gesetzgeber erkennt die Bedeutung von CDS als Risikotransfer-Instrument an und hat insofern die entsprechenden Vorschriften darauf abgestellt.

In den folgenden Kapiteln werden wir auf alle diese Bereiche detailliert eingehen. Wir haben das Buch bewusst modular strukturiert, so dass auch einzelne Themenbereiche unabhängig voneinander studiert werden können.

Ulrich von Altenstadt