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INHALTSVERZEICHNIS

1 EINFÜHRUNG: WORUM GEHT ES BEIM SHAREHOLDER-VALUE?

2 IMPLEMENTIERUNGSHÜRDE 1 : DAS PROGNOSEPROBLEM

1. CASH-FLOWS

2. KAPITALKOSTEN

3. FALLSTUDIENPRAXIS

3 IMPLEMENTIERUNGSHÜRDE 2 : DAS VERBUNDPROBLEM

1. GRUNDSÄTZLICHES

2. CASH-FLOWS

3. KAPITALKOSTEN

4. FALLSTUDIENPRAXIS

4 IMPLEMENTIERUNGSHÜRDE 3 : DAS PROBLEM WERTORIENTIERTER ANREIZE

1. GRUNDLEGENDES

2. CFROI

3. KAPITALWERTE

4. AKTIENRENDITE

5. FALLSTUDIENPRAXIS

5 FAZIT: DIE WERTORIENTIERUNG WIRD SICH NUR DANN DURCHSETZEN, WENN DIE IMPLEMENTIERUNGSPROBLEME GELÖST SIND

6 LITERATUR: WO KÖNNEN SIE SICH WEITERGEHEND INFORMIEREN?

GRUNDLEGENDE QUELLEN

WEITERFÜHRENDE LITERATUR

WEITER EZITIERTE LITERATUR

In eigener Sache

Hinweis

Der Band 2 der Schriftenreihe „Advanced Controlling“ beschäftigt sich einführend mit dem Konzept des Shareholder-Value. Im Vordergrund steht eine verständliche Darstellung der einzelnen Ansätze und ihrer Merkmale. Weiterhin wird der Bogen zum Controlling geschlagen.

Es zeigt sich, daß die Operationalisierung des so nutzbringenden Grundgedankens komplex und mit diversen Problemen behaftet ist. Exakt an dieser Stelle setzt dieser Band 3 an. Um eine getrennte Lesbarkeit zu erreichen, wird die kurze Einführung in dieser Schrift übernommen.

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EINFÜHRUNG: WORUM GEHT ES BEIM SHAREHOLDER-VALUE?

Ein Schlagwort macht die Runde: Shareholder-Value. Seit Beginn der 90er Jahre häufen sich die Veröffentlichungen zu diesem Thema. Auf Hauptversammlungen ist das Bekenntnis zum Shareholder-Value – oft auch als „Wertorientierung“ bezeichnet – seitens des Vorstandes ein „Muß“. Mehr und mehr Unternehmen gehen dazu über, den Worten auch Taten folgen zu lassen – sie führen Shareholder-Value-Ansätze konkret in die Unternehmens-Praxis ein. Zwei Fragen stellen sich:

Die zweite Frage sei im folgenden beantwortet. Mit der ersten Frage setzt sich der parallel erschienene Band 2 dieser Schriftenreihe auseinander. Unsere Ausführungen richten sich in erster Linie an den praktisch interessierten Leser. Wir haben uns das Ziel gesetzt, eine Brücke zwischen dem abstrakten Konzept des Shareholder-Value in der Theorie und konkreten Anwendungserfahrungen in der Praxis zu schlagen. Mit einem derartigen Brückenschlag zwischen abstraktem Konzept und konkreten Problemstellungen der Unternehmenspraxis kommen wir zu den Wurzeln der Wertorientierung zurück.

Wurzeln des Shareholder-Value-Ansatzes

Ausgangspunkt des Shareholder-Value-Ansatzes war die praktische Erfahrung, daß aus Sicht des Aktionärs (Shareholder) sowohl traditionelle absolute Erfolgsgrößen (wie beispielsweise der Gewinn) als auch darauf aufbauende relative Kennzahlen (wie etwa der Return-on-Investment) unzureichende Erfolgsindikatoren für den Unternehmenserfolg sind:

Stärker als Buchwert-Größen sind für die Akteure der immer globaler werdenden Finanzmärkte Cash-Größen bei ihren Anlageüberlegungen entscheidend. Der Wert eines Unternehmens, der sich bei börsennotierten Unternehmen im Aktienkurs niederschlägt, hat sich in der ökonomischen Theorie ohnehin seit jeher „richtig“ durch diejenigen erwarteten Ein- und Auszahlungen bestimmt, die den Anteilseignern aus dem Unternehmen zufließen werden. Diese Zahlungen fallen zu unterschiedlichen Zeitpunkten an und sind zudem mit Unsicherheit behaftet. Demnach müssen aus Sicht des Aktionärs die zukünftigen Zahlungsströme mit finanzmathematischen Methoden vergleichbar gemacht und ihr heutiger Wert ermittelt werden. Dabei sind die risikomäßig vergleichbaren Alternativ-Investitionen des gebundenen Kapitals dieser Aktionäre in Betracht zu ziehen. Ihre „Kapitalkosten“ werden als Abzinsungssatz verwendet.

Einbezug der Kosten des Kapitals

Werden die zukünftigen Zahlungsströme derartig abgezinst und somit zu einem Unternehmenswert verdichtet, so drückt dies jenen Preis des Unternehmens aus, den ein potentieller Anleger maximal zu zahlen bereit ist, damit sich sein für den Erwerb des Unternehmens einzusetzendes Kapital mindestens in Höhe seiner Alternativanlagen verzinst.

Dies führt uns zu einem weiteren Vorteil einer derartigen wert-orientierten Betrachtung gegenüber einer gewinn-orientierten Sicht: Das Vorliegen „schwarzer Zahlen“ macht per se keine Aussage darüber, ob das Kapital den aus Risiko-Rendite-Überlegungen abgeleiteten Erwartungen der Kapitalgeber gemäß verzinst wurde – die Verzinsungserwartungen der Anleger müssen in Form von (kalkulatorischen) Kapitalkosten in die Performance-Beurteilung einbezogen werden. Diese Kapitalkosten müssen das unternehmensspezifische Risiko ausdrücken, welches der Kapitalgeber eingeht. Der Einbezug dieser risikoadjustierten Kapitalkosten in die Betrachtungsperspektive ist ein wichtiger Bestandteil aller Shareholder-Value-Ansätze.

Wertorientierung als Führungsperspektive

Im Rahmen der Shareholder-Value-Ansätze wird die Berechnung des Unternehmenswertes und des Wertbeitrags von zu prüfenden Strategien aus Sicht der an einer Wertsteigerung interessierten Eigentümer vorgenommen; an dieser Perspektive richtet sich die Unternehmensführung aus. Man hätte jedoch die Ansätze falsch verstanden, wollte man sie auf die Unternehmenswertberechnung beschränken. Shareholder-Value-Ansätze verstehen sich vielmehr als umfassende Konzepte zur wertorientierten Unternehmensführung. Vor allem neue Planungsinstrumente, die die durch alternative Strategien entstehenden Wertsteigerungen aufzeigen, helfen dem Management, systematisch den Unternehmenswert zu erhöhen.

In Zeiten immer globaler werdender Finanzmärkte und international investierender institutioneller Anleger stehen viele Unternehmen vor der Aufgabe, ihre Attraktivität für die Eigenkapitalgeber durch eine Steigerung ihrer Performance und damit ihres Unternehmenswertes zu verbessern. Und das ist ein erster wichtiger Grund für den Siegeszug der Shareholder-Value-Konzepte in der Praxis – national wie international. Zudem lösen sich traditionelle Eigentümerstrukturen mehr und mehr auf. Der Kauf und der Verkauf von Unternehmen wird zur Normalität. Die Zahl der sogenannten „Mergers & Acquisitions“ hat sich in den letzten Jahren vervielfacht. Diese Entwicklung trifft auch für Deutschland zu, wobei sogenannte feindliche Unternehmens-Übernahmen – in angelsächsischen Ländern an der Tagesordnung – in Deutschland noch Ausnahmefälle sind.

Hinzu kommt eine dramatische Veränderung der Wettbewerbslandschaft durch die Globalisierung der Finanz- und Gütermärkte. Dieser Trend wird in Europa verstärkt durch die politische und wirtschaftliche Öffnung der osteuropäischen Länder und der sich damit gerade für westeuropäische Unternehmen eröffnenden Marktchancen sowie durch die fortschreitende Integration der Europäischen Gemeinschaft, die in wenigen Jahren zu einer gemeinsamen Währung führen soll.

Alle diese Elemente führen dazu, daß die Frage nach dem Wert von Unternehmen, nach dem Wert von Strategien und schließlich nach der richtigen Meßgröße des unternehmerischen Erfolgs verstärkt an Aktualität gewonnen hat. Shareholder- Value-Ansätze als Konzepte einer am Eigentümerwert orientierten Unternehmenssteuerung liefern dazu Ansatzpunkte.

Konzeptmerkmale des Shareholder-Value-Ansatzes

Der Shareholder-Value-Ansatz läßt sich als eine Mischung aus altbekannten und neuen Elementen kennzeichnen:

Aus unserer Sicht handelt es sich bei den Shareholder-Value-Ansätzen daher nicht um eine kurzfristige „Mode“, sondern um eine konsequente Weiterentwicklung der bisher zur Verfügung stehenden Ansätze der Unternehmensführung.

Welche Ziele hat dieses Heft?

An dieser Stelle sollte Klarheit bestehen, was es mit dem Shareholder-Value-Ansatz grundsätzlich auf sich hat und welche weitreichenden Konsequenzen für die Führung von Unternehmen von ihm ausgehen. Schon diese kurzen Ausführungen (zur inhaltlichen Vertiefung verweisen wir erneut auf den Band 2 dieser Schriftenreihe) dürften eines deutlich gemacht haben: Die erfolgreiche Implementierung der Shareholder-Value-Perspektive in der täglichen Praxis läßt sich nicht „nebenbei“ vornehmen, sondern sie ist eine außergewöhnlich schwierige Herausforderung. Über die konkrete Implementierung liegt bislang noch wenig Erfahrung vor. Deshalb haben wir 1996 im Rahmen des Forschungsprogramms unseres Lehrstuhls ein empirisches Forschungsprojekt realisiert. Durch drei Unternehmens-Fallstudien wurden wichtige Probleme der Operationalisierung von Shareholder-Value-Konzepten aufgedeckt und die von den Unternehmen gefundenen Lösungen skizziert. Drei Problembereiche wurden dabei als besonders wichtig identifiziert:

Alle drei Problembereiche sind im folgenden näher betrachtet:

Kapitel 5Literaturverzeichnis,Stichwortverzeichnis